事件:2018年公司实现营业收入238亿,同比下降15.79%;归属于母公司净利润52亿,同比下降40%,与行业平均基本持平(下降41%)。加权平均净资产收益率4.42%,好于行业平均(3.56%)。
   
财富管理加速转型。2018年公司代理买卖证券业务净收入下降24%,与行业平均基本持平。股基交易市场份额提升0.06ppts至4.74%,但佣金率略有下降。公司主动调整风险项目,两融余额下降28%至347亿,市场份额3.47%。随着市场交投活跃,2019年经纪及两融业务有望回升。此外,公司转向为客户提供资产配置、投资策略和风险管理等全面的金融服务,实现2018年财富管理收入增长7.3%。截至2018年底e海通财APP用户超2300万,APP交易客户覆盖率超80%。荟萃系列14期产品平均费后年化收益率超过8%,领先全市场同类型策略产品。财富管理转型卓有成效。
   
自营拖累业绩。2018年公司自营业务收入大幅下滑63%,表现弱于行业平均,主要是股市下行导致公司投资收益和公允价值大幅下降。2018年公司投资净收益下滑51%至55亿,公允价值变动净收益为-20亿(2017年为-13亿),大幅拖累业绩。随着2019年市场好转,权益类投资有望贡献收益率弹性。
   
资管逆市增长。2018年在监管及市场双重压力下,海通资管收入及净利润同比分别增长10%及25%,主动管理规模增长20%至1,083亿,为2019年打下良好基础。受政策及市场调整影响,2018年证券行业受托资金规模下降18%,海通资管规模下降10%,好于行业平均,主要是公司积极拓展互联网销售渠道,实现2018年末产品存量同比增长270%,应对通道业务萎缩。
   
投行收入好于行业平均。2018年公司投行收入下降6%至33亿,好于行业平均(下降27%)。由于监管趋严、市场较弱,公司股权融资规模下降15%至471亿,好于行业平均(下降32%)。随着科创板开闸,有望抢占增量市场。
   
国际业务保持领先。海通国际2018年IPO项目承销数位列香港投行第一,并在纽交所和纳斯达克等海外市场取得突破。海通国际2018年完成2单美国IPO项目,及180单债券发行项目。我们认为海通国际业务未来仍有较大增长潜力,且有望分散A股市场风险。
   
首次覆盖给予“增持”评级,目标价14.33元:预计2019-2021年公司收入分别为283、307、333亿,净利润分别为68、77、85亿。公司当前估值1.2x2019年PB,低于行业平均。结合公司历史估值中枢,给予公司1.3x2019年PB,对应目标价14.33元,首次覆盖给予“增持”评级。
   
风险提示:证券市场大幅波动,信用风险,流动性风险业绩预测和估值指标201720182019E2020E